But was it the right decision? Chair Powell argued that they were at a point where it would be appropriate to slow the pace of rate cuts. They have now cut interest rates by 100bps since September. However, the press statement was indecisive. The Summary of Economic Projections was easily troubling. For 2024 there were meaningful revisions to growth (higher), inflation (higher) and unemployment (lower). In fact, on the topic of Core PCE (the Fed’s preferred inflation gauge), three officials were concerned about upside risks to the 2025 forecast in September, but by December this had risen to 15 officials from a group of 19. The weighted forecast subsequently increased from 2.2% to 2.5%, which is a staggering move. Equally, the latest dot plot only includes 50bps of cuts in 2025, which is down from 100bps in September. Perhaps the Cleveland Fed President was correct in dissenting as the only FOMC member to vote against a rate cut. The ECB meeting was only six days prior and it was striking how President Lagarde and Chair Powell differ in their views and treatment of their respective economies. Understandably, the volatility in financial markets spiked. The 10-year U.S. Treasury rose above 4.50%, the DXY rose above 108 and the VIX rose to 27pts which we have not seen in months. Another risk factor that is brewing is a potential U.S. Government shutdown. Far less focus was placed on the Bank of Japan that kept interest rates unchanged, but it did put JPY into a tailspin. The Bank of England also held rates unchanged but concerns of resurging inflation pushed the 30-year Gilt above 5.0%. However, there was generally a muted reaction to weak European PMIs, and similarly to Moody’s downgrade of the French sovereign. The Canadian Dollar also hit its weakest intraday level in almost five years as its Finance Minister resigned and mounted significant pressure on Prime Minister Trudeau. Speaking of the need for a strong Finance Minister, Brazil was in focus. As of Thursday, Brazilian authorities had intervened in FX markets in the order of USD 14 bn, but the intervention did little to curb the sell-off to an all-time low against USD. Brazilian assets remain in a precarious and fragile state as the MSCI Brazil languished 13% over the week.

Investors made record-breaking investments in global bond funds in 2024, with inflows exceeding USD 600 bn, driven by expectations of a shift in central bank policies amidst easing inflation. This surpasses the previous high of USD 500 bn in 2021. Slowing global growth and inflation presented attractive opportunities in bonds offering elevated yields, according to analysts like Matthias Scheiber of Allspring. Despite optimism, bonds experienced a volatile year. The Bloomberg Global Aggregate Bond Index surged in Q3 but ended the year down 1.7% due to concerns over slower rate cuts by central banks. The Federal Reserve, for instance, lowered rates three times, including a 25bps cut recently, but signaled a cautious easing pace for 2025 amid persistent inflation challenges. This drove U.S. Treasury yields higher, with the 10-year yield rising from under 4% to 4.5%. Corporate credit markets showed greater resilience, with credit spreads narrowing significantly in the U.S. and Europe, leading to increased bond issuance by companies. Meanwhile, risk-averse investors, wary of expensive equities, particularly in the U.S., found fixed-income products a safer alternative. As inflation eased and growth softened globally, the environment turned favorable for bond investments, though challenges from price losses persisted. This year highlighted a shift in investor preferences, balancing hopes of monetary easing with the realities of inflation and market volatility. Bond funds emerged as a critical instrument for managing risk and seeking stability in an uncertain economic environment.

Russian liquefied natural gas imports to the EU have reached a record high this year despite the bloc’s attempt to cut off dependence on gas from the country following Moscow’s full-scale war on Ukraine. Europe imported a record 16.5mn tonnes of Russian LNG as of mid-December, above last year’s imports of 15.18mn tonnes, according to commodities data provider Kpler. The amount is also higher than the last record of 15.21mn tonnes imported in 2022. “What we have seen this year is surprising,” said Ana Maria Jaller-Makarewicz, an analyst at the Institute for Energy Economics and Financial Analysis. “Instead of gradually reducing Russian LNG imports, we are increasing them.” Following Russia’s full-scale invasion of Ukraine in 2022, the EU set a target of stopping imports of any Russian fossil fuels by 2027, but shipments of the super-chilled gas arriving in European ports have continued to rise. Unlike gas imports via pipelines which have dwindled to a trickle, and Russian oil and coal, which are banned in the EU, imports of Russian LNG are still allowed and growing, in a sign of how a “panicking” Europe is still struggling to wean itself off cheaper supplies, said Jaller-Makarewicz. Analysts have pointed to an increased purchase of Russian LNG on the spot market this year — 33% of the EU’s imports of LNG of Russian origin have been done under spot contracts this year, compared with 23% last year, said Rystad Energy, an energy consultancy. Europe previously imported about two-fifths of its gas from Russia, most of which was through pipelines. Now, overall gas imports from Russia, including pipeline gas, only account for about 16% of the EU’s gas supplies. EU officials are convinced that the bloc does not need Russian fuels, even if it means accepting higher prices to buy gas elsewhere. But Russian LNG accounted for 20% of the EU’s overall imports of the seaborne fuel this year, up from 15% last year, ship tracking data shows. Not all Russian LNG brought to Europe is consumed in the region, with some being reloaded and shipped to other parts of the world.

Turmoil in Brazilian assets intensified this week as a 100bps rate hike, hawkish forward guidance, and repeated FX intervention by the Central Bank (BCB) failed to reverse bearish investor sentiment driven by concerns about medium-term fiscal sustainability. President Lula’s absence from the public eye due to his health problems has also contributed to the negative market mood, driving the BRL to its lowest ever nominal level vs the USD. While medium-term fiscal concerns in Brazil are significant and need to be addressed, we note that the rest of the sovereign credit profile remains robust and stronger than most peers on many key metrics. As such, we are of the view that the sell-off, exacerbated by Lula’s health problems, has gone way too far relative to fundamental and economic reality. This being said, a reversal will likely require a commitment by the Lula Administration on potential additional fiscal adjustment measures for 2025 that go beyond what has already been included in a package that is in the final stages of approval in Congress. It remains unclear if President Lula will be willing to sacrifice political capital on such measures yet, but his willingness might increase as BRL weakness bites into his popularity and domestic economic sentiment. Meanwhile, the BCB, under a new Lula-appointed leadership team that will take over on January 1, has already hiked the SELIC policy rate by 100bps to 12.25% and guided toward two more hikes of the same magnitude in early 2025. As such, real interest rates in Brazil’s economy are headed back to the 10% mark, among the highest in global EM. If the market turmoil does not subside after the turn of the year, we think the BCB might be forced to step up further in order to stabilize the currency, while the market awaits more clarity on the fiscal outlook. An off-schedule rate hike or more aggressive FX interventions are among the tools that could be on the table.

لكن هل كان القرار صائبا؟ زعم رئيس البنك باول أنهم وصلوا إلى نقطة حيث سيكون من المناسب إبطاء وتيرة تخفيضات أسعار الفائدة. لقد خفضوا الآن أسعار الفائدة بمقدار 100 نقطة أساس منذ سبتمبر. ومع ذلك، كان البيان الصحفي غير حاسم. كان ملخص التوقعات الاقتصادية مزعجًا بسهولة. بالنسبة لعام 2024 كانت هناك مراجعات ذات مغزى للنمو (أعلى) والتضخم (أعلى) والبطالة (أقل). في الواقع، فيما يتعلق بموضوع الإنفاق الاستهلاكي الشخصي الأساسي (مقياس التضخم المفضل لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي)، كان ثلاثة مسؤولين قلقين بشأن المخاطر الصعودية لتوقعات عام 2025 في سبتمبر، ولكن بحلول ديسمبر ارتفع هذا إلى 15 مسؤولاً من مجموعة من 19. ثم ارتفع التوقع المرجح من 2.2٪ إلى 2.5٪، وهي خطوة مذهلة. وبالمثل، يتضمن أحدث مخطط نقطي 50 نقطة أساس فقط من التخفيضات في عام 2025، وهو انخفاض من 100 نقطة أساس في سبتمبر. ربما كان رئيس بنك الاحتياطي الفيدرالي في كليفلاند محقًا في معارضته باعتباره العضو الوحيد في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة الذي صوت ضد خفض أسعار الفائدة. كان اجتماع البنك المركزي الأوروبي قبل ستة أيام فقط وكان من المدهش كيف تختلف الرئيسة لاجارد والرئيس باول في وجهات نظرهما ومعاملتهما لاقتصاديهما. ومن المفهوم أن التقلبات في الأسواق المالية ارتفعت. فقد ارتفعت سندات الخزانة الأميركية لأجل 10 سنوات فوق 4.50%، وارتفع مؤشر الدولار الأميركي فوق 108، وارتفع مؤشر التقلبات إلى 27 نقطة وهو ما لم نشهده منذ شهور. وهناك عامل خطر آخر يلوح في الأفق وهو الإغلاق المحتمل للحكومة الأميركية. ولم يتم التركيز بشكل كبير على بنك اليابان الذي أبقى أسعار الفائدة دون تغيير، لكنه وضع الين في حالة من الانحدار الشديد. كما أبقى بنك إنجلترا أسعار الفائدة دون تغيير، لكن المخاوف من عودة التضخم دفعت سندات الخزانة البريطانية لأجل 30 عامًا إلى ما يزيد عن 5.0%. ومع ذلك، كان هناك رد فعل خافت بشكل عام على مؤشرات مديري المشتريات الأوروبية الضعيفة، وعلى نحو مماثل لخفض موديز للتصنيف الائتماني للدين السيادي الفرنسي. كما سجل الدولار الكندي أضعف مستوياته خلال اليوم في ما يقرب من خمس سنوات مع استقالة وزير المالية الكندي وفرض ضغوط كبيرة على رئيس الوزراء ترودو. وفي الحديث عن الحاجة إلى وزير مالية قوي، كانت البرازيل في بؤرة الاهتمام. فحتى يوم الخميس، تدخلت السلطات البرازيلية في أسواق الصرف الأجنبي بنحو 14 مليار دولار أمريكي، لكن التدخل لم يفعل الكثير لكبح جماح عمليات البيع إلى أدنى مستوى لها على الإطلاق مقابل الدولار الأمريكي. وتظل الأصول البرازيلية في حالة هشة ومحفوفة بالمخاطر حيث تراجع مؤشر MSCI البرازيلي بنسبة 13٪ خلال الأسبوع.

قام المستثمرون باستثمارات قياسية في صناديق السندات العالمية في عام 2024، حيث تجاوزت التدفقات 600 مليار دولار أميركي، مدفوعة بتوقعات بتحول في سياسات البنوك المركزية وسط تخفيف التضخم. وهذا يتجاوز أعلى مستوى سابق بلغ 500 مليار دولار أميركي في عام 2021. ووفقًا لمحللين مثل ماتياس شيبر من أولسبرينج، فإن تباطؤ النمو العالمي والتضخم قدم فرصًا جذابة في السندات التي تقدم عوائد مرتفعة. على الرغم من التفاؤل، شهدت السندات عامًا متقلبًا. ارتفع مؤشر بلومبرج العالمي للسندات المجمعة في الربع الثالث لكنه أنهى العام بانخفاض بنسبة 1.7٪ بسبب المخاوف بشأن تباطؤ تخفيضات أسعار الفائدة من قبل البنوك المركزية. على سبيل المثال، خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة ثلاث مرات، بما في ذلك خفض بمقدار 25 نقطة أساس مؤخرًا، لكنه أشار إلى وتيرة تخفيف حذرة لعام 2025 وسط تحديات التضخم المستمرة. وقد أدى هذا إلى ارتفاع عائدات سندات الخزانة الأميركية، حيث ارتفع العائد على سندات العشر سنوات من أقل من 4% إلى 4.5%. أظهرت أسواق الائتمان للشركات مرونة أكبر، مع تضييق فروق الائتمان بشكل كبير في الولايات المتحدة وأوروبا، مما أدى إلى زيادة إصدار السندات من قبل الشركات. وفي الوقت نفسه، وجد المستثمرون الذين يخشون المخاطرة، والذين يخشون الأسهم الباهظة الثمن، وخاصة في الولايات المتحدة، أن منتجات الدخل الثابت بديل أكثر أمانًا. ومع تراجع التضخم وتباطؤ النمو على مستوى العالم، أصبحت البيئة مواتية لاستثمارات السندات، على الرغم من استمرار التحديات الناجمة عن خسائر الأسعار. سلط هذا العام الضوء على تحول في تفضيلات المستثمرين، وموازنة آمال التيسير النقدي مع حقائق التضخم وتقلبات السوق. وبرزت صناديق السندات كأداة حاسمة لإدارة المخاطر والسعي إلى الاستقرار في بيئة اقتصادية غير مؤكدة.

بلغت واردات الغاز الطبيعي المسال الروسي إلى الاتحاد الأوروبي أعلى مستوى لها على الإطلاق هذا العام على الرغم من محاولة الكتلة خفض الاعتماد على الغاز من البلاد في أعقاب حرب موسكو الشاملة على أوكرانيا. استوردت أوروبا 16.5 مليون طن من الغاز الطبيعي المسال الروسي حتى منتصف ديسمبر، وهو رقم قياسي أعلى من واردات العام الماضي البالغة 15.18 مليون طن، وفقًا لمزود بيانات السلع الأساسية كبلر. كما أن الكمية أعلى من الرقم القياسي الأخير البالغ 15.21 مليون طن المستورد في عام 2022. قالت آنا ماريا جالر ماكاريفيتش، المحللة في معهد اقتصاديات الطاقة والتحليل المالي: "ما رأيناه هذا العام مفاجئ". "بدلاً من خفض واردات الغاز الطبيعي المسال الروسي تدريجيًا، فإننا نزيدها". وبعد الغزو الروسي الكامل لأوكرانيا في عام 2022، حدد الاتحاد الأوروبي هدفًا بوقف واردات أي وقود أحفوري روسي بحلول عام 2027، لكن شحنات الغاز فائق التبريد التي تصل إلى الموانئ الأوروبية استمرت في الارتفاع. وعلى عكس واردات الغاز عبر خطوط الأنابيب التي تضاءلت إلى حد كبير، والنفط والفحم الروسيين، المحظورين في الاتحاد الأوروبي، لا تزال واردات الغاز الطبيعي المسال الروسي مسموح بها وتنمو، في إشارة إلى كيف أن أوروبا "المذعورة" لا تزال تكافح من أجل فطام نفسها عن الإمدادات الأرخص، كما قال جالر ماكاريفيتش. وأشار المحللون إلى زيادة شراء الغاز الطبيعي المسال الروسي في السوق الفورية هذا العام - حيث تم إجراء 33٪ من واردات الاتحاد الأوروبي من الغاز الطبيعي المسال من أصل روسي بموجب عقود فورية هذا العام، مقارنة بـ 23٪ العام الماضي، وفقًا لشركة Rystad Energy الاستشارية في مجال الطاقة. كانت أوروبا تستورد في السابق حوالي ثلثي غازها من روسيا، وكان معظمها عبر خطوط الأنابيب. والآن، لا تمثل واردات الغاز الإجمالية من روسيا، بما في ذلك الغاز المنقول عبر خطوط الأنابيب، سوى نحو 16% من إمدادات الغاز في الاتحاد الأوروبي. والواقع أن مسؤولي الاتحاد الأوروبي مقتنعون بأن الكتلة لا تحتاج إلى الوقود الروسي، حتى ولو كان هذا يعني قبول أسعار أعلى لشراء الغاز من أماكن أخرى. ولكن بيانات تتبع السفن تظهر أن الغاز الطبيعي المسال الروسي شكل 20% من إجمالي واردات الاتحاد الأوروبي من الوقود المنقول بحراً هذا العام، ارتفاعاً من 15% في العام الماضي. ولا يتم استهلاك كل الغاز الطبيعي المسال الروسي الذي يتم جلبه إلى أوروبا في المنطقة، حيث يتم إعادة تحميل بعضه وشحنه إلى أجزاء أخرى من العالم.

لقد اشتدت الاضطرابات في الأصول البرازيلية هذا الأسبوع مع فشل رفع أسعار الفائدة بمقدار 100 نقطة أساس، والتوجيه المتشدد، والتدخل المتكرر في سوق الصرف الأجنبي من قبل البنك المركزي (BCB) في عكس مشاعر المستثمرين الهبوطية المدفوعة بالمخاوف بشأن الاستدامة المالية في الأمد المتوسط. كما ساهم غياب الرئيس لولا عن أعين الجمهور بسبب مشاكله الصحية في المزاج السلبي للسوق، مما دفع الريال البرازيلي إلى أدنى مستوى اسمي له على الإطلاق مقابل الدولار الأمريكي. في حين أن المخاوف المالية في الأمد المتوسط في البرازيل كبيرة وتحتاج إلى معالجة، فإننا نلاحظ أن بقية ملف الائتمان السيادي لا يزال قوياً وأقوى من معظم أقرانه في العديد من المقاييس الرئيسية. وعلى هذا النحو، فإننا نرى أن عمليات البيع المكثفة، التي تفاقمت بسبب مشاكل لولا الصحية، قد ذهبت إلى أبعد مما ينبغي بالنسبة للواقع الأساسي والاقتصادي. ومع ذلك، فمن المرجح أن يتطلب التراجع عن هذا المسار التزام إدارة لولا باتخاذ تدابير إضافية محتملة لتعديل الوضع المالي لعام 2025 تتجاوز ما تم تضمينه بالفعل في حزمة في المراحل النهائية من الموافقة في الكونجرس. ولا يزال من غير الواضح ما إذا كان الرئيس لولا على استعداد للتضحية برأس المال السياسي في مثل هذه التدابير حتى الآن، ولكن استعداده قد يزداد مع تأثر شعبيته والمعنويات الاقتصادية المحلية بضعف الريال البرازيلي. وفي الوقت نفسه، رفع البنك المركزي البرازيلي، تحت قيادة فريق قيادي جديد عينه لولا وسيتولى منصبه في الأول من يناير/كانون الثاني، سعر الفائدة على سندات الخزانة البرازيلية بمقدار 100 نقطة أساس إلى 12.25% ووجه نحو زيادتين أخريين بنفس الحجم في أوائل عام 2025. وعلى هذا النحو، تتجه أسعار الفائدة الحقيقية في اقتصاد البرازيل إلى العودة إلى مستوى 10%، وهو من بين أعلى المعدلات في الأسواق الناشئة العالمية. وإذا لم تهدأ الاضطرابات في السوق بعد بداية العام، فإننا نعتقد أن البنك المركزي البرازيلي قد يضطر إلى زيادة أسعار الفائدة بشكل أكبر من أجل استقرار العملة، في حين تنتظر السوق مزيدًا من الوضوح بشأن التوقعات المالية. ومن بين الأدوات التي قد تكون مطروحة على الطاولة رفع أسعار الفائدة خارج الجدول أو التدخلات الأكثر قوة في سوق الصرف الأجنبي.